Par Kyle Kloc, Gérant de portefeuille senior chez Fisch Asset Management, Zurich

Haut rendement: l’Europe plus intéressante que les États-Unis

«Tout d’abord, la bonne nouvelle: les emprunts à haut rendement n’ont encore jamais connu deux années négatives d’affilée. Si nous ne nous attendons pas à un rebond spectaculaire après les résultats historiquement faibles de 2022, nous avons des raisons de croire que cette règle s’appliquera en 2023. Toutefois, nous prévoyons un premier semestre relativement difficile dans la mesure où de nombreux émetteurs enregistreront des bénéfices à la baisse à la suite de la croissance conjoncturelle faible (si ce n’est négative) et des tensions inflationnistes. En conséquence, les spreads devraient commencer par s’élargir au premier semestre avant de se resserrer la seconde moitié de l’année.

Sur le plan fondamental, les émetteurs du segment à haut rendement restent en bonne forme. Mais la situation devrait se dégrader dans une certaine mesure. Les dettes ne devraient pas augmenter, mais un recul de l’EBITDA tirera le ratio d’endettement vers le haut tandis que la hausse des coûts d’intérêt pèsera sur les flux de trésorerie disponible. En conséquence, nous prévoyons une augmentation des taux de défaut dans le courant de l’année. Dans ce contexte, les taux de défaut aux États-Unis et en Europe devraient atteindre près de 4%, tandis qu’ils devraient se maintenir à un niveau d’environ 10% dans les pays émergents, notamment en raison des défauts à venir dans le secteur immobilier chinois. Toutefois, les taux de défaut ne devraient pas exploser car les échéanciers des émetteurs pour 2023 sont encore modérés. L’incapacité de rembourser ou de refinancer les dettes arrivant à échéance reste l’une des principales causes des défauts de paiement.

En outre, nous supposons que le nombre d’« étoiles montantes» augmentera ou restera au moins à un niveau élevé cette année, tout comme celui des «anges déchus». Cela peut sembler paradoxal de prime abord, mais cette évolution contradictoire s’explique par deux facteurs différents. Le nombre d’anges déchus a battu des records en 2020. Même si les notes d’un bon nombre d’entre eux ont déjà été revues à la hausse en 2022, nous attendons d’autres relèvements significatifs en 2023, notamment dans le secteur de l’énergie, mais aussi dans le cas d’un grand constructeur automobile. En conséquence, le poids de l’énergie au sein de l’indice diminuera, même si ce secteur devrait conserver la pondération la plus élevée compte tenu de son importance par rapport aux autres secteurs. Comme mentionné, le nombre d’anges déchus devrait augmenter, dans la mesure où la dégradation des perspectives conjoncturelles pèsera sur les bénéfices et où la hausse des taux et des spreads alourdira les coûts d’intérêt.

Dans l’ensemble, nous estimons que la volatilité du marché sera bien inférieure en 2023 par rapport à l’année précédente. Au niveau des titres individuels toutefois, la dispersion augmentera car les perspectives fondamentales varieront fortement d’une entreprise à l’autre. Les exigences concernant la sélection de titres se durciront dans un tel contexte. Mais le soutien apporté par les facteurs techniques est un bon point. Par exemple, le marché se réduit, ce qui lui permet de mieux absorber les sorties de capitaux le cas échéant. Cette tendance est surtout observable aux États-Unis. Toutefois, nous privilégions le haut rendement européen car, pour une note équivalente, les investisseurs obtiennent un spread plus élevé qu’aux États-Unis (un avantage qui s’accroît d’autant plus que la note est basse). Par ailleurs, le marché du haut rendement en euro est globalement plus défensif car il affiche une notation moyenne plus élevée et une duration plus courte.

En règle générale, nous estimons que le marché du haut rendement, qui a enregistré d’importantes sorties de capitaux au cours des deux dernières années, retrouvera les bonnes grâces des investisseurs. Dans l’ensemble, la normalisation de la politique monétaire à un niveau «raisonnable» devrait permettre au haut rendement de s’éloigner progressivement des schémas de ces 15 dernières années pour renouer avec les niveaux d’avant la crise financière mondiale, et enregistrer une évolution positive cette année.

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