Par Olivier de Berranger, CIO, La Financière de l’Echiquier

La flambée des prix de l’énergie en juin dernier, des fausses rumeurs diffusées dans les marchés la veille de la publication, jusqu’aux allusions à peine voilées de la Maison Blanche : tout laissait imaginer que l’inflation américaine allait une nouvelle fois augmenter au-delà des estimations des économiste. Ce fut le cas. Les prix à la consommation ont en effet largement augmenté en juin, dépassant les attentes pour le 2e mois consécutif. De plus, ils connaissent, à +9,1% contre +8,8% anticipé en moyenne, leur plus forte progression annuelle depuis novembre 1981. Sans être tout à fait anecdotique, ce chiffre n’est toutefois pas le plus important. D’une part parce qu’il est notablement impacté par le prix des matières premières, et que la baisse récente des prix de l’énergie – le pétrole a baissé de plus de 20% depuis ses plus hauts niveaux de juin – va certainement entraîner une baisse de l’inflation globale dans les prochains mois. D’autre part parce que si elle ne peut tout à fait ignorer l’impact sur les ménages du coût des carburants ou l’alimentation, la Réserve fédérale américaine (Fed) se focalise avant tout sur l’inflation sous-jacente, c’est-à-dire l’évolution des prix à la consommation hors énergie et alimentation.
 
Et sur ce terrain, les nouvelles ne sont pas rassurantes. La baisse de l’inflation sous-jacente pour le 3e mois consécutif – s’établissant à 5,9% en juin contre 6,0% en mai et 6,5% au pic de mars – est en trompe-l’œil. En effet, si l’on décompose cette variation, on observe que les prix ont bien plus progressé au 2e trimestre 2022 (7,8% en rythme annualisé) que lors des trois précédents trimestres (5,3% en rythme annualisé). En réalité, l’apparente baisse de l’inflation sous-jacente n’est due qu’à un effet de base favorable, les prix ayant très fortement augmenté au 2e trimestre 2021 (10,0% en rythme annualisé). Autrement dit, si les prix des biens et services hors énergie et alimentation poursuivent leur trajectoire des trois derniers mois, l’inflation sous-jacente devrait réaugmenter au cours des prochains mois. Une perspective qui ne fait pas vraiment les affaires de la banque centrale.
 
De plus, les composantes de cette inflation  ̎cœur ̎ donnent elles aussi une image peu rassurante. D’abord, alors qu’ils commençaient à montrer des signes d’inflexion depuis un mois ou deux, les prix de certains biens sont repartis nettement à la hausse en juin, en particulier les équipements domestiques et même les équipements informatiques, pourtant en déflation structurelle. Ensuite, les prix des services sont partout orientés à la hausse, avec en particulier une accélération des coûts des services de santé, sur fond de primes d’assurance élevées. Enfin, les prix du logement continuent de flamber. La composante   ̎loyers  ̎ a augmenté de 0,8% en juin, soit sa plus forte variation mensuelle depuis octobre 1982, portant sa variation annuelle au plus haut depuis juillet 1986. Quant à la composante  ̎équivalent loyer des prix à la propriété  ̎, elle a progressé pour sa part de 0,7%, du jamais vu depuis 32 ans, aboutissant à une inflation au plus haut depuis septembre 1990. Des chiffres qui amènent le logement à représenter à présent plus de la moitié (61%) de l’inflation sous-jacente.
 
Or, le logement fait partie des catégories du panier d’inflation considérées comme les moins volatiles, autrement dit celles sur lesquelles la Fed se doit d’agir en priorité, là où son action est moins déterminante sur des composantes très volatiles comme celles directement liées aux matières premières. Et si un effet saisonnier peut expliquer en partie cette forte accélération – l’entrée sur le marché du logement, à cette période de l’année, des nouveaux diplômés entraînant une indexation massive de ces nouveaux loyers – cela n’en reste pas moins un sujet de préoccupation pour la banque centrale. Celle-ci se trouve donc sur une ligne de faille. D’un côté, l’inflation globale a probablement atteint son pic et devrait ralentir dans les prochains mois, par le recul des prix de l’énergie. De l’autre, l’inflation sous-jacente pourrait réaugmenter, portée notamment par une inflation immobilière qui atteint des records de plusieurs décennies. De la priorité que la Fed donnera à l’une ou l’autre des dynamiques dépendra certainement l’ampleur de son prochain mouvement de hausse des taux : 75bp ou 100bp.

Rédaction achevée le 18.7.2022 

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